АВТОРЕФЕРАТ ДИССЕРТАЦИИ по праву и юриспруденции на тему «Обязательное предложение как способ защиты прав и интересов акционеров при приобретении контроля над акционерным обществом»
На правах рукописи
Попов Александр Евгеньевич
ОБЯЗАТЕЛЬНОЕ ПРЕДЛОЖЕНИЕ КАК СПОСОБ ЗАЩИТЫ ПРАВ И ИНТЕРЕСОВ АКЦИОНЕРОВ ПРИ ПРИОБРЕТЕНИИ КОНТРОЛЯ НАД АКЦИОНЕРНЫМ ОБЩЕСТВОМ
Специальность 12.00.03 - гражданское право; предпринимательское право; семейное право; международное частное право
Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата юридических наук
3 МАП ¿012
Москва-2012
005015927
Диссертация выполнена в Московском государственном университете имени М.В. Ломоносова (юридический факультет)
Научный руководитель - доктор юридических наук, доцент
Ломакин Дмитрий Владимирович
Официальные оппоненты - Могилевский Станислав Дмитриевич,
доктор юридических наук, профессор, декан юридического факультета им. М.М. Сперанского (Академия народного хозяйства при Правительстве РФ)
Денисов Сергей Анатольевич,
кандидат юридических наук, консультант отдела научной экспертизы законопроектов и обеспечения функций Секретариата Совета при Президенте Российской Федерации по кодификации и совершенствованию гражданского законодательства
(Исследовательский центр частного права при Президенте Российской Федерации)
Ведущая организация - Российская Правовая Академия
Министерства Юстиции Российской Федерации.
Защита диссертации состоится 16 мая 2012 г. в 15 ч. 15 мин. на заседании диссертационного совета Д.501.001.99 при Московском государственном университете имени М.В. Ломоносова по адресу: 119991, ГСП-1, Москва, Ленинские горы, МГУ, 1-й корпус гуманитарных факультетов, юридический факультет, аудитория 826.
С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке юридического факультета МГУ имени М.В. Ломоносова по адресу: 119991, ГСП-1, Москва, Ленинские горы, МГУ, 2-й корпус гуманитарных факультетов.
Автореферат разослан апреля 2012 г.
Ученый секретарь
диссертационного совета
^т^гг^^т- В-А. Чибисов
Общая характеристика работы.
Актуальность темы диссертационного исследования.
Механизм обязательного предложения формально существует в российской правовой системе более 15 лет, то есть с момента принятия Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (далее — «Закон об АО» или «Акционерный закон»). Тем не менее, данный институт в изначальном своем виде фактически не работал, что отчасти определило отсутствие внимания со стороны практикующих юристов и научного сообщества к этой категории.
Переоформление института обязательного предложения произошло с принятием в 2006 г. поправок к Закону об АО. Новая конструкция оказалась более эффективной и с тех пор имеет существенное влияние на процессы приобретения крупных пакетов акций открытых акционерных обществ. Однако, действующее законодательство в этой области слишком далеко от совершенства.
Некоторые авторы пытаются обосновать значимость регулирования и актуальность исследования данной сферы многомиллиардной стоимостью сделок по приобретению акций компаний1. По такой логике самой важной проблемой гражданского права должен оказаться договор купли-продажи, и наоборот, заслуживающей наименьшего внимания - механизм защиты чести и достоинства граждан. Значение института обязательного предложения (равно как и других категорий гражданского права) не может обосновываться материальными показателями.
Важность данной конструкции определяется, прежде всего, вовлеченностью интересов огромного числа субъектов гражданского оборота (и не только) и возможностью их нарушения в случае отсутствия адекватного
1 См.: Гомцян C.B. Приобретение крупных пакетов акций открытых акционерных обществ: Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата юридических наук. М., 2009. С. 3.
регулирования. Приобретение крупных пакетов акций с целью установления контроля над компанией подвергает акционеров существенному риску наступления неблагоприятных последствий. Защита инвесторов в таких случаях является не локальной проблемой корпоративного права, а вопросом успешного экономического развития государства, поскольку от этого зависит возможность отечественных компаний привлекать инвестиции внутри страны и за рубежом.
Создание эффективной регуляторной системы невозможно без полноценного системного научного изучения и обоснования правовых категорий. Новизна и значимость института обязательного предложения, к сожалению, не предвосхитила должный интерес со стороны исследователей. Не будет преувеличением утверждение о том, что почти вся юридическая литература, освещающая обозначенную конструкцию, представляет собой комментарии к действующему законодательству, иногда затрагивающие отдельные практические проблемы реализации норм.
Таким образом, новизна и значимость института обязательного предложения, а также крайняя непроработанность данной темы в науке гражданского права и серьезные законодательные пробелы обуславливают ее актуальность. Это, в свою очередь, подразумевает необходимость разработки целостной научной концепции, позволяющей выявить правовую природу, признаки, а также особенности обязательного предложения.
Объект диссертационного исследования.
Объектом настоящего диссертационного исследования являются регулируемые гражданским правом отношения, складывающиеся в связи с реализацией обязательного предложения как способа защиты прав и интересов акционеров при приобретении контроля над акционерным обществом.
Предмет диссертационного исследования.
Предмет настоящего исследования обусловлен сферой изучения науки гражданского права и состоит из библиографического, нормативного, правоприменительного и юридического структурных элементов.
Библиографическая часть включает в себя сведения, мнения, позиции и концепции, сформулированные современными учеными и их предшественниками в отечественной и зарубежной юридической литературе относительно правовой природы, признаков, особенностей, оснований легитимации, а также функций обязательного предложения как способа защиты прав и интересов акционеров.
В нормативную часть входят как нормы отечественного, так и нормы корпоративного права некоторых зарубежных стран (в основном США и Великобритании). Исследуются правила поведения, предусмотренные действующими нормативными правовыми актами, а также актами, утратившими силу.
Правоприменительная часть состоит из судебных актов и актов иных правоприменительных органов, принимаемых в процессе применения норм права и актов рекомендательного характера.
К юридической части относятся непосредственно сами правоотношения, элементы их структуры: субъекты, объекты и содержание, а также основания возникновения, изменения и прекращения указанных правоотношений.
Цель диссертационного исследования.
Цель диссертационного исследования состоит в постановке, изучении и разрешении основополагающих теоретических проблем, связанных с правовой природой, признаками, особенностями и функциями обязательного предложения.
Задачи диссертационного исследования.
Достижение указанной выше цели диссертационного исследования обусловлено решением следующих основных задач:
1) выявление правовой природы обязательного предложения;
2) изучение оснований легитимации и функций обязательного предложения;
3) установление признаков обязательного предложения;
4) определение круга управомоченных лиц, которые должны наделяться таким способом защита как обязательное предложение;
5) обоснование необходимости защиты акционеров при приобретении как прямого, так и косвенного контроля;
6) установление оснований и условий возникновения права на защиту при приобретении прямого и косвенного контроля;
7) изучение принципа равенства акционеров при приобретении крупных пакетов акций и его проявлений в институте обязательного предложения;
8) анализ статуса акционеров при применении зарубежного законодательства к российским поглощениям с точки зрения принципа равенства акционеров;
9) разработка теоретически обоснованных и пригодных для практического применения рекомендаций по совершенствованию действующего законодательства.
Методологическая основа диссертационного исследования.
Методологическая основа диссертационного исследования представляет собой совокупность научных приемов и методов исследования явлений и процессов. В ходе проведения диссертационного исследования применялись диалектический, конкретно-исторический, сравнительно-правовой, формально-юридический, конкретно-социологический, структурно-функциональный методы исследования, а также метод правового
моделирования и другие методы научного исследования. Многие проблемы диссертации исследовались как междисциплинарные, существующие на стыке юридической науки, экономики и философии, что было обусловлено задачами комплексного анализа явлений и процессов.
Теоретическая основа диссертационного исследования.
При написании исследования были использованы работы российских юристов по вопросам приобретения крупных пакетов акций: Агеева А.Б., Архипова Д.А., Белова В.А., Габова A.B., Гомцяна C.B., Дедова Д.И., Калашникова Г.О., Ломакина Д.В., Молотникова А.Е., Паринова К.Ю., Степанова Д.И., Телюкиной М.В., Шапкиной Г.С. и других авторов. Российская литература по общим проблемам защиты прав включает работы Грибанова В.П., Ломакина Д.В., Свердлыка Г.А. и Страунинга Э.Л.
Поскольку институт обязательного предложения появился за рубежом более 50 лет назад, теоретические проблемы получили широкое освещение в иностранной юридической литературе и литературе по корпоративным финансам, в том числе, следующих авторов: W. Andrews, J. Armour, M. Barclay, J. Basnage, T. Baums, A. Berle, L. Bebchuk, C. Bergstrom, M. Blank, S. Bohrer, J. Bourtin, A. Boyle, C. Bolle, M. Brown, M. Burkart, B. Carrón, S. Choi, J. Coffee, В. Dauner-Lieb, P. Davies, D. DeMott, A. Dyck, E. Elhauge, L. Enriques, J. Farrar, G. Ferrarini, J. Fisch, E. Gorga, L. Gower, J. Grant, E. Greene, R. Hamilton, J. Hansen, G. Hertig, D. Heyl, A. Hirsch, К. Hopt, M. Hurley, G. Javaras, N. Jennings, A. Johannes, Al. Johnston, An. Johnston, M. Kahan, R. Karmel, D. Katz, S. Kenyon-Slade, G. Lander, P. Lee, I. Levine, P. Leyens, J. Maguire, P. Mahoney, A. Mandelbaum, J. McCahery, S. McKinney, S. Mitnick, F. Mucciarelli, C. Nahr, T. Ogowewo, T. Papadopoulos, M. Paul, C. Pearson, J. Perlmutter, D. Prentice, G. Psaroudakis, G. Reiter, С. Ryngaert, H. Scott, S. Sepe, В. Sjâfjell, M. Siems, R. Skog, С. Slaughter, Y. Stern, R. Sykes, P. Testa, M. Uhrynuk, M. Ventoruzzo, L. Vranka, M. Weinberg, E. Wymeersch, L. Zingales.
Научная новизна диссертационного исследования:
В настоящем диссертационном исследовании впервые в российской гражданско-правовой науке обоснована концепция обязательного предложения как специального корпоративного способа защиты прав и интересов акционеров.
На защиту выносятся следующие положения
1. Обязательное предложение представляет собой закрепленную законом правоохранительную меру (специальный корпоративный способ защиты прав акционеров), посредством которой производится предупреждение нарушения прав и интересов акционеров при приобретении контроля над акционерным обществом. Специфика этого способа защиты заключается в том, что определенные действия приобретателя акций открытого акционерного общества могут создать угрозу нарушения как прав, так и интересов акционеров этого общества, а защита от указанных действий осуществляется путем прекращения защищаемых прав при сохранении и удовлетворении интересов.
Обязательное предложение как средство защиты должно предоставляться акционерам при приобретении как прямого, так и косвенного контроля. Институт обязательного предложения основан на презумпции негативного эффекта смены контроля. Данная мера защиты слабой стороны отношений носит превентивный характер, так как предотвращает наступление потенциальных неблагоприятных последствий, которые могут быть вызваны правомерными и неправомерными действиями нового мажоритарного акционера.
2. Содержанием права на защиту, которое возникает в результате смены контроля, является возможность продажи акций, которая включает следующие
элементы: 1) возможность совершения действий, направленных на проведение процедуры выкупа акций, в том числе, акцепт обязательного предложения (собственные действия); 2) возможность требовать от приобретателя направления обязательного предложения (действия обязанных лиц). Защита прав и охраняемых законом интересов акционеров, в частности, реализуется посредством акцепта обязательного предложения.
3. Обязательное предложение как средство защиты прав и интересов должно предоставляться владельцам обыкновенных акций публичных акционерных обществ, что является рациональным с экономической точки зрения и соответствует логике развития корпоративного и законодательства о рынке ценных бумаг. Общий подход к непубличным компаниям заключается в снижении регулирования, поэтому предоставление их акционерам таких публичных средств защиты, как обязательное предложение, представляется нецелесообразным.
Владельцы привилегированных акций, по общему правилу, не должны наделяться защитой в форме обязательного предложения потому, что их права и интересы не подвержены значительным рискам при смене контроля над компанией. К тому же предоставление возможности продать свои акции еще одной категории акционеров существенно обременит приобретателя и негативно отразится на активности рынка смены корпоративного контроля, что противоречит целям законодательного регулирования.
4. Поведение субъектов в процессе приобретения крупных пакетов акций должно определяться принципом равенства акционеров. Одним из средств обеспечения равенства выступает обязательное предложение. Существуют три группы связей субъектов и присущего им равенства: 1) продающий мажоритарный акционер и миноритарии; 2) приобретатель (новый мажоритарный акционер) и миноритарии; 3) равенство внутри подгруппы миноритариев.
Наибольшее значение представляет равенство отчуждающего контроль мажоритарного акционера и миноритариев. Оно выражается в предоставлении равной возможности продажи акций и раздела контрольной премии.
В случае косвенных поглощений могут существовать две группы заинтересованных лиц - акционеры первой (контролирующей) и второй (контролируемой) компаний. Равенство, выражающееся в равной возможности продажи акций и раздела контрольной премии, имеет место и между акционерами первой и второй компаний.
5. Законодательство ряда стран в области поглощений имеет экстерриториальное действие. В частности, законодательство США применяется в случае приобретения контроля посредством публичного предложения над зарубежной компанией, имеющей хотя бы одного американского акционера. Применение законодательства США к российским поглощениям создает неравенство акционеров. Происходит это вследствие того, что американским инвесторам предоставляются дополнительные права и гарантии. Это, безусловно, нарушает принцип равенства акционеров в процессе приобретения крупных пакетов акций. Также негативными последствиями являются препятствие эффективным сделкам и общее снижение активности рынка поглощений.
Исключение из обязательного предложения иностранных акционеров в случае применения к ним дополнительного зарубежного регулирования, которое может повлечь негативные последствия, не нарушает принцип равенства акционеров, так как представляет собой санкционированное законодателем исключение из правила в целях обеспечения прав и интересов других акционеров.
6. Основным юридическим фактом, влекущим возникновение у акционеров права на защиту при смене контроля над компанией, безусловно, выступает приобретение покупателем определенного количества ее акций. При этом пакет акций, приобретение которого активизирует механизм
обязательного предложения, должен давать приобретателю именно контроль над компанией.
Приобретатель обязан направить предложение при пересечении 30% порога. При этом обязанность сделать предложение не должна возникать в случае, если в компании имеется более крупный акционер. Дальнейшее усиление контроля должно активизировать правило обязательного предложения только после приобретения лицом более 75% акций.
7. Основным юридическим фактом, влекущим возникновение права на защиту у акционеров второй компании, является приобретение определенного количества акций первой компании, дающих косвенный контроль над второй компанией. Защита акционерам второй компании в форме обязательного предложения должна предоставляться только, если действительной целью приобретения первой компании являлось установление контроля над второй компанией.
Для определения истинной цели приобретателя можно использовать ряд критериев. Право продажи акций при смене косвенного контроля должно предоставляться акционерам второй компании, если приобретение первой компании дает покупателю более 50% голосов, приходящихся на акции второй компании (количественный критерий). Исключение может быть сделано, если приобретатель докажет, что установление контроля над второй компанией не составляло одну из основных целей приобретения первой компании (критерий цели) и если вторая компания не являлась существенной по отношению к первой компании (критерий существенности).
Научная и практическая значимость.
Практическая и теоретическая значимость диссертационного исследования заключается в том, что содержащиеся в диссертации выводы, теоретические положения, основные категории и понятия, могут быть использованы в правотворческой деятельности при реформировании
российского регулирования отношений по приобретению крупных пакетов акций акционерных обществ, а также в процессе формирования судебной и иной правоприменительной практики.
Теоретические выводы могут быть использованы в учебном процессе при разработке программ, методических рекомендаций и преподавании специальных курсов в высших юридических учебных заведениях.
Апробация результатов исследования.
Диссертация подготовлена на кафедре гражданского права юридического факультета Московского государственного университета имени М.В. Ломоносова. Положения работы рецензировались и обсуждались на заседаниях кафедры. Содержащиеся в диссертации основные научные положения были сформулированы в опубликованных автором статьях. Ряд выводов, сделанных в работе, нашел применение в практической деятельности автора.
Краткое содержание работы.
Диссертация состоит из Введения, трех глав, разделенных на десять параграфов, и Библиографии.
Во введении обоснована актуальность темы диссертационного исследования, излагаются цели и предмет исследования, определяются его методологические и теоретические основы, формулируются научная новизна и положения, выносимые на защиту, указываются научная и практическая значимость, сообщается об апробации результатов исследования.
Глава первая работы «Защита прав и интересов акционеров в форме обязательного предложения» включает пять параграфов.
Первый параграф главы первой работы «Защита прав и интересов акционеров при приобретении контроля над компанией» содержит анализ потенциальных последствий смены контроля над компанией. Делается вывод, что смена контроля может иметь как позитивные, так и негативные последствия для компании и ее акционеров, а также рассматриваются возможные способы защиты акционеров от негативных последствий.
К негативным последствиям относится, среди прочего, извлечение мажоритарным акционером «частных выгод контроля» («private benefits of control»). Такое название объясняется тем, что только контролирующий акционер имеет возможность извлекать такие выгоды, и при этом они не разделяются с другими (неконтролирующими) акционерами и самой компанией. Более того, извлечение выгод мажоритарием может негативно отразиться на интересах остальных акционеров. Такое отрицательное влияние проявляется как прямо (снижение прибыли компании и, как следствие, уменьшение дивидендов), так и косвенно (падение рыночной стоимости акций). Так в частности, мажоритарий способен навязать обществу заключение сделок с другими компаниями, связанными с данным
акционером, для получения прибыли в этих компаниях. Компания-цель может стать частью группы компаний приобретателя и выгодные бизнес проекты могут распределяться не в ее пользу.
При приобретении контроля нельзя исключить наступление и иных негативных последствий. Смена менеджмента и стратегии бизнеса могут отрицательно сказаться на стоимости акций и, как следствие, на поведении неконтролирующих акционеров. Помимо этого деловая репутация нового мажоритарного акционера может стать причиной негативной реакции рынка. В России нередки случаи злоупотребления правами либо откровенно незаконного поведения мажоритария.
Указанные отрицательные последствия смены контроля прямо либо косвенно затрагивают права и интересы акционеров. Очевидной становится необходимость их защиты. Правовые способы и механизмы защиты могут быть различными. Нужно разделять общие и специальные средства защиты.
Так, можно повысить общую защиту акционеров и препятствовать чрезмерному извлечению частных выгод контроля или другим злоупотреблениям мажоритария. Такую задачу, в частности, призваны решать институты крупных сделок и сделок с заинтересованностью, ограничивающие усмотрение контролирующего субъекта и поставленных им управленцев по распоряжению имуществом компании.
Однако есть необходимость и специальной защиты при замене одного контролирующего субъекта на другого. Достижение указанной цели возможно при применении специальных способов защиты прав и интересов акционеров. Одним из них в правовых системах многих стран мира является публичное предложение о приобретении акций компании.
Далее автор анализирует две основные мировые модели регулирования поглощений - либеральную американскую и консервативную английскую. В США особый порядок приобретения крупных пакетов акций применяется лишь в случае, если лицо намерено приобрести акции компании посредством публичного предложения. Данный институт получил название тендерного
предложения и, по еути, соответствует английскому добровольному предложению.
В Великобритании нормируется не только добровольное публичное приобретение крупных пакетов акций. В этой стране существует также и особая форма защиты прав и интересов акционеров после смены контроля над компанией, а именно - обязательное предложение. С этой точки зрения английская система более консервативна.
Российское законодательство восприняло английскую модель, то есть наделяет акционеров защитой в форме как добровольного, так и обязательного предложений.
Во втором параграфе главы первой работы «Необходимость института обязательного предложения в российской правовой системе» обосновывается необходимость российского обязательного предложения. Достигается это путем опровержения основных доводов противников обязательного предложения.
Институт обязательного предложения имеет как активное действие, так и пассивное. Активное действие имеет место в случае, когда работает механизм обязательного предложения. Защита прав и охраняемых законом интересов акционеров реализуется посредством акцепта обязательного предложения.
О пассивном действии можно говорить, так как само по себе наличие в законодательстве такого института, как обязательное предложение, предотвращает сделки, снижающие стоимость акций компании, то есть не приносящие пользы неконтролирующим акционерам (неэффективные передачи контроля). В то же время препятствие некоторым эффективным сделкам, приносящим пользу акционерам, свидетельствует и о негативных последствиях пассивного действия. Последний факт выступает основным аргументом противников института обязательного предложения. Однако, никто до сих пор не доказал, что негативный эффект значительнее позитивного воздействия института.
Второй тезис, выдвигаемый против обязательного предложения, заключается в том, что нет свидетельств того, что новый контролирующий акционер будет в среднем извлекать больше частных выгод контроля, нежели его предшественник, поэтому и защищать миноритариев не стоит. К сожалению, никто не обосновал и обратного.
К тому же, проблема заключается не только в частных выгодах контроля, так как обязательное предложение защищает от более широкого спектра рисков. Негативные последствия для миноритариев может иметь сама смена контролирующего акционера или стратегии бизнеса. Это не позволяет использовать общие средства защиты, к чему призывают некоторые авторы, так как такие средства не защищают от указанных рисков.
Следовательно, отсутствие явных препятствий с учетом положительных свойств института обязательного предложения со всей очевидностью свидетельствуют о его необходимости в российской правовой системе.
В третьем параграфе главы первой работы «Правовая природа обязательного предложения» раскрывается правовая природа обязательного предложения и выявляются его основные признаки.
Обязательное предложение по правовой природе представляет собой способ защиты прав акционеров. С точки зрения теории правоотношений данный способ защиты прав реализуется посредством сложного юридического состава, центральное место в котором занимает смена контроля над акционерным обществом. Результатом смены контроля является возникновение у акционеров права на защиту. Содержанием данного права является возможность продажи акций, которая включает следующие элементы: 1) возможность совершения действий, направленных на проведение процедуры выкупа акций, в том числе, акцепт обязательного предложения (собственные действия); 2) возможность требовать от приобретателя направления обязательного предложения (действия обязанных лиц).
Специфика этого способа защиты заключается в том, что определенные действия приобретателя акций открытого акционерного общества могут создать угрозу нарушения как прав, так и интересов акционеров этого общества, а защита от указанных действий осуществляется путем прекращения защищаемых прав при сохранении и удовлетворении интересов.
Институт обязательного предложения основан на презумпции негативного эффекта смены контроля. Данная мера защиты слабой стороны отношений носит превентивный характер, так как предотвращает наступление потенциальных неблагоприятных последствий, которые могут быть вызваны правомерными и неправомерными действиями нового мажоритарного акционера.
В четвертом параграфе главы первой работы «Защита прав и интересов акционеров при приобретении косвенного контроля над компанией» доказывается необходимость защиты акционеров при смене косвенного контроля над компанией.
Автор приходит к выводу, что из Закона об АО не ясно необходимо ли делать обязательное предложение при приобретения косвенного контроля над компанией. Формулировка статьи 84.2 Закона об АО позволяет толковать норму расширительно, то есть применять правило, в том числе, и к косвенным поглощениям. Однако, законодательные материалы и позиция ФСФР, возможно, свидетельствуют о более узком понимании сферы применения статьи разработчиками и регулятором. Юридическая практика пошла по пути отказа акционерам в защите в форме обязательного предложения при приобретении косвенного контроля.
Тем не менее, не вызывает сомнений, что обязательное предложение как средство защиты должно предоставляться акционерам при смене как прямого, так и косвенного контроля. Иначе российское обязательного предложения будет неэффективным средством защиты прав и интересов
акционеров, так как положения закона легко обходить путем приобретения косвенного контроля над компанией.
Пятый параграф главы первой работы «Права и интересы владельцев обыкновенных акций публичных акционерных обществ как объекты защиты в форме обязательного предложения» включает анализ того, кому должно предоставляться такое средство защиты как обязательное предложение.
Данный вопрос требует выполнения двух задач: 1) определение компаний, к которым должно применяться правило обязательного предложения, и 2) установление категорий акций, владельцы которых могут иметь указанную защиту.
Проведенный в параграфе анализ позволяет прийти к выводу, что обязательное предложение как средство защиты прав и интересов должно предоставляться владельцам обыкновенных акций публичных акционерных обществ, что является рациональным с экономической точки зрения и соответствует логике развития корпоративного и законодательства о рынке ценных бумаг. Общий подход к непубличным компаниям заключается в снижении регулирования, поэтому предоставление их акционерам таких публичных средств защиты, как обязательное предложение, представляется нецелесообразным.
Владельцы привилегированных акций, по общему правилу, не должны наделяться защитой в форме обязательного предложения потому, что их права и интересы не подвержены значительным рискам при смене контроля над компанией. К тому же предоставление возможности продать свои акции еще одной категории акционеров существенно обременит приобретателя и негативно отразится на активности рынка смены корпоративного контроля, что противоречит целям законодательного регулирования.
Представляется также обоснованным действующий законодательный режим, согласно которому право продажи акций принадлежит владельцам привилегированных акций, получившим право голоса в результате
невыплаты дивидендов. Благодаря этому происходит удовлетворение экономических интересов таких акционеров за счет понуждения либо выплатить им дивиденды, либо выкупить их акции.
Глава вторая работы «Принцип равного отношения к акционерам и институт обязательного предложения» включает три параграфа.
Первый параграф главы второй работы «Принцип равного отношения к акционерам при приобретении контроля над акционерным обществом» посвящен исследованию более общих начал, которыми руководствуются стороны в процессе поглощения. В частности, обсуждается широко распространенное в зарубежной литературе мнение о том, что принцип равного отношения к акционерам является легитимирующим основанием по отношению к обязательному предложению. Автор не находит убедительных для этого аргументов.
В то же время можно согласиться с мнением большинства исследователей, признающих наличие принципа равенства акционеров в процессе поглощения, обеспечиваемого, в том числе, за счет правила обязательного предложения. Существуют три группы связей субъектов и присущего им равенства: 1) продающий мажоритарный акционер и миноритарии; 2) приобретатель (новый мажоритарный акционер) и миноритарии; 3) равенство внутри подгруппы миноритариев.
Наибольшее значение представляет равенство отчуждающего контроль мажоритарного акционера и миноритариев. Оно выражается в предоставлении равной возможности продажи акций и раздела контрольной премии.
В случае косвенных поглощений могут существовать две группы заинтересованных лиц - акционеры первой и второй компаний. Равенство, выражающееся в равной возможности продажи акций и раздела контрольной премии, имеет место и между акционерами первой и второй компаний.
В основе требования о разделе контрольной премии лежит экономическая концепция о том, что корпоративный контроль является активом, принадлежащим всем акционерам, а следовательно, уплаченная за него цена не может быть единолично экспроприирована мажоритарием. В то же время, экономисты доказали, что премия, уплачиваемая за контрольный пакет, может составлять плату не только за возможность извлекать частные выгоды контроля, но и за ожидаемый в будущем рост доходности бизнеса, в том числе, благодаря более эффективному управлению. На второй элемент премии миноритарии не имеют оснований претендовать. Поэтому цена обязательного предложения должна быть средним арифметическим рыночной стоимости акций и цены, уплаченной продавцу контрольного пакета, включающей премию за контроль.
Во втором параграфе главы второй работы «Экстерриториальное действие американского законодательства в области поглощений» раскрывается до сих пор неописанный в отечественной литературе феномен экстерриториального действия законодательства ряда стран в области поглощений. За основу берется наиболее яркий пример - законодательство США. Автор объясняет причины американского экстерриториального подхода, анализирует судебную практику и законодательные реформы.
Проведенный в параграфе анализ позволяет сделать однозначный вывод о том, что американское законодательство о тендерных предложениях применяется к зарубежным поглощениям при двух условиях:
• если у компании-цели имеются американские акционеры (хотя бы один);
• если приобретатель намеренно не предпринял ряд специальных действий по исключению американских акционеров из адресатов оферты.
Иными словами, существует, по сути, презумпция применимости американского законодательства при наличии в акционерной структуре приобретаемой компании американских инвесторов. Объем требований
американского законодательства, предъявляемых к конкретной сделке, зависит от двух основных факторов: 1) количества американских акционеров в компании-цели и 2) зарегистрированы ли акции компании-цели в США.
Третий параграф главы второй работы «Равное отношение к акционерам при применении зарубежного законодательства к российским поглощениям» посвящен анализу статуса различных групп акционеров. Вывод, сделанный в предыдущем параграфе, об экстерриториальном действии американского законодательства ставит вопрос о равенстве акционеров в процессе поглощения.
Автор приходит к выводу, что применение законодательства США к российским поглощениям создает неравенство акционеров. Происходит это вследствие того, что американским инвесторам предоставляются дополнительные права и гарантии. Нередко предложение, направляемое данной категории акционеров, содержит отличные от российской оферты условия; им предоставляется больший объем информации. Это, безусловно, нарушает принцип равенства акционеров в процессе приобретения крупных пакетов акций. Также негативными последствиями являются препятствие эффективным сделкам и общее снижение активности рынка поглощений.
Законодатели многих стран предусматривают возможность исключения из обязательного предложения иностранных акционеров в случае применения к ним дополнительного зарубежного регулирования, которое может повлечь негативные последствия. Ненаправление иностранным инвесторам обязательного предложения и запрет его акцептовать не нарушает принцип равенства акционеров, так как представляет собой санкционированное законодателем исключение из правила в целях обеспечения прав и интересов других акционеров.
Глава третья работы «Основания и условия возникновения права на защиту при смене контроля над акционерным обществом» включает два параграфа.
В первом параграфе главы третьей работы «Основание возникновения права на защиту при приобретении прямого контроля над акционерным обществом» анализируется юридический состав, при наличии которого у акционеров возникает право на защиту в случае смены контроля над компанией.
Основным юридическим фактом, безусловно, выступает приобретение покупателем определенного количества акций компании. Существуют два подхода к установлению размера пакета акций, с приобретением которого должна возникнуть обязанность сделать предложение: 1) привязка его к контролю над компанией или 2) закрепление на уровне блокирующего меньшинства. В первом случае в качестве критерия положен контроль, в то время как во втором - возможность блокировать принятие наиболее важных решений на общем собрании акционеров.
В результате изучения зарубежного опыта и истории развития института обязательного предложения, а также анализа российской институциональной среды и особенностей корпоративного законодательства, автор приходит к выводу, что пакет акций, приобретение которого активизирует механизм обязательного предложения, должен давать приобретателю контроль над компанией.
Для России наиболее подходящим представляется 30% порог, свидетельствующий о приобретении контроля. При этом обязанность сделать предложение не должна возникать в случае, если в компании имеется более крупный акционер. Дальнейшее усиление контроля должно активизировать правило обязательного предложения только после приобретения лицом более 75% акций.
Во втором параграфе главы третьей работы «Основания и условия возникновения права на защиту при приобретении косвенного контроля над акционерным обществом» рассматривается юридический состав, при наличии которого у акционеров возникает право на защиту в случае смены косвенного контроля над компанией.
В результате изучения зарубежного опыта и истории развития института обязательного предложения, а также анализа российской институциональной среды и особенностей корпоративного законодательства, автор доказывает, что основным юридическим фактом, влекущим возникновение у акционеров второй компании права на защиту при поглощении, является приобретение определенного количества акций первой компании, дающих косвенный контроль над второй компанией. Поскольку при приобретении косвенного контроля затрагиваются интересы более широкого круга лиц, постольку необходима разработка более сложного механизма защиты прав акционеров. Защита акционерам второй компании в форме обязательного предложения должна предоставляться только, если действительной целью приобретения первой компании являлось установление контроля над второй компанией.
Для определения истинной цели приобретателя можно использовать ряд критериев. Право продажи акций при смене косвенного контроля должно предоставляться акционерам второй компании, если приобретение первой компании дает покупателю более 50% голосов, приходящихся на акции второй компании (количественный критерий). Исключение может быть сделано, если приобретатель докажег, что установление контроля над второй компанией не составляло одну из основных целей приобретения первой компании (критерий цели) и если вторая компания не являлась существенной по отношению к первой компании (критерий существенности).
Библиография содержит перечень специальной литературы на русском и иностранных языках.
Опубликованные работы по теме диссертации в изданиях, рекомендованных ВАК РФ:
1. Попов А.Е. «Поглощение посредством приобретения косвенного контроля» // Законодательство. № 2. 2010 г. (0,8 п.л.)
2. Попов А.Е. «Особенности поглощения российских компаний, имеющих американских акционеров» // Закон. № 3. 2011 г. (1,1 п.л.)
3. Попов А.Е. «Обязательное предложение как средство защиты прав и интересов акционеров» // Законодательство. № 7.2011 г. (1,25 п.л.)
Отпечатано в копицентре « СТ ПРИНТ » Москва, Ленинские горы, МГУ, 1 Гуманитарный корпус, e-mail: globus9393338@yandex.ru тел.: 939-33-38 Тираж 100 экз. Подписано в печать 10.04.2012 г.
ТЕКСТ ДИССЕРТАЦИИ «Обязательное предложение как способ защиты прав и интересов акционеров при приобретении контроля над акционерным обществом»
61 12-12/772
МОСКОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ИМЕНИ М.В. ЛОМОНОСОВА
На правах рукописи
ПОПОВ АЛЕКСАНДР ЕВГЕНЬЕВИЧ
ОБЯЗАТЕЛЬНОЕ ПРЕДЛОЖЕНИЕ КАК СПОСОБ ЗАЩИТЫ ПРАВ И ИНТЕРЕСОВ АКЦИОНЕРОВ ПРИ ПРИОБРЕТЕНИИ КОНТРОЛЯ НАД
АКЦИОНЕРНЫМ ОБЩЕСТВОМ
Специальность 12.00.03. - гражданское право; предпринимательское право; семейное право;
международное частное право
диссертация на соискание ученой степени кандидата юридических наук
Научный руководитель - доктор юридических наук, доцент Ломакин Д.В.
МОСКВА-2012
СОДЕРЖАНИЕ:
Введение. С. 4-14.
Глава I. Защита прав и интересов акционеров в форме обязательного предложения. С. 15-89.
§1. Защита прав и интересов акционеров при приобретении контроля над компанией. С. 15-34.
§2. Необходимость института обязательного предложения в российской правовой системе. С. 35-47.
§3. Правовая природа обязательного предложения. С. 48-59.
§4. Защита прав и интересов акционеров при приобретении косвенного контроля над компанией. С. 60-68.
§5. Права и интересы владельцев обыкновенных акций публичных акционерных обществ как объекты защиты в форме обязательного предложения. С. 69-89.
Глава II. Принцип равного отношения к акционерам и институт обязательного предложения. С. 90-173.
§1. Принцип равного отношения к акционерам при приобретении контроля над акционерным обществом. С. 90-106.
§2. Экстерриториальное действие американского законодательства в области поглощений. С. 107-149.
§3. Равное отношение к акционерам при применении зарубежного законодательства к российским поглощениям. С. 150-173.
Глава III. Основания и условия возникновения права на защиту при смене контроля над акционерным обществом. С. 174-207.
§1. Основание возникновения права на защиту при приобретении прямого контроля над акционерным обществом. С. 174-191.
§2. Основания и условия возникновения права на защиту при приобретении косвенного контроля над акционерным обществом. С. 192-207.
Библиография. С. 208-223.
Введение.
Актуальность темы диссертационного исследования.
Механизм обязательного предложения формально существует в российской правовой системе более 15 лет, то есть с момента принятия Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (далее — «Закон об АО» или «Акционерный закон»). Тем не менее, данный институт в изначальном своем виде фактически не работал, что отчасти определило отсутствие внимания со стороны практикующих юристов и научного сообщества к этой категории.
Переоформление института обязательного предложения произошло с принятием в 2006 г. поправок к Закону об АО. Новая конструкция оказалась более эффективной и с тех пор имеет существенное влияние на процессы приобретения крупных пакетов акций открытых акционерных обществ. Однако, действующее законодательство в этой области слишком далеко от совершенства.
Некоторые авторы пытаются обосновать значимость регулирования и актуальность исследования данной сферы многомиллиардной стоимостью сделок по приобретению акций компаний1. По такой логике самой важной проблемой гражданского права должен оказаться договор купли-продажи, и наоборот, заслуживающей наименьшего внимания - механизм защиты чести и достоинства граждан. Значение института обязательного предложения (равно как и других категорий гражданского права) не может обосновываться материальными показателями.
Важность данной конструкции определяется, прежде всего, вовлеченностью интересов огромного числа субъектов гражданского оборота (и
1 См.: Гомцян C.B. Приобретение крупных пакетов акций открытых акционерных обществ: Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата юридических наук. М., 2009. С. 3.
не только) и возможностью их нарушения в случае отсутствия адекватного регулирования. Приобретение крупных пакетов акций с целью установления контроля над компанией подвергает акционеров существенному риску наступления неблагоприятных последствий. Защита инвесторов в таких случаях является не локальной проблемой корпоративного права, а вопросом успешного экономического развития государства, поскольку от этого зависит возможность отечественных компаний привлекать инвестиции внутри страны и за рубежом.
Создание эффективной регуляторной системы невозможно без полноценного системного научного изучения и обоснования правовых категорий. Новизна и значимость института обязательного предложения, к сожалению, не предвосхитила должный интерес со стороны исследователей. Не будет преувеличением утверждение о том, что почти вся юридическая литература, освещающая обозначенную конструкцию, представляет собой комментарии к действующему законодательству, иногда затрагивающие отдельные практические проблемы реализации норм.
Таким образом, новизна и значимость института обязательного предложения, а также крайняя непроработанность данной темы в науке гражданского права и серьезные законодательные пробелы обуславливают ее актуальность. Это, в свою очередь, подразумевает необходимость разработки целостной научной концепции, позволяющей выявить правовую природу, признаки, а также особенности обязательного предложения.
Объект диссертационного исследования.
Объектом настоящего диссертационного исследования являются регулируемые гражданским правом отношения, складывающиеся в связи с
реализацией обязательного предложения как способа защиты прав и интересов акционеров при приобретении контроля над акционерным обществом.
Предмет диссертационного исследования.
Предмет настоящего исследования обусловлен сферой изучения науки гражданского права и состоит из библиографического, нормативного, правоприменительного и юридического структурных элементов.
Библиографическая часть включает в себя сведения, мнения, позиции и концепции, сформулированные современными учеными и их предшественниками в отечественной и зарубежной юридической литературе относительно правовой природы, признаков, особенностей, оснований легитимации, а также функций обязательного предложения как способа защиты прав и интересов акционеров.
В нормативную часть входят как нормы отечественного, так и нормы корпоративного права некоторых зарубежных стран (в основном США и Великобритании). Исследуются правила поведения, предусмотренные действующими нормативными правовыми актами, а также актами, утратившими силу.
Правоприменительная часть состоит из судебных актов и актов иных правоприменительных органов, принимаемых в процессе применения норм права и актов рекомендательного характера.
К юридической части относятся непосредственно сами правоотношения, элементы их структуры: субъекты, объекты и содержание, а также основания возникновения, изменения и прекращения указанных правоотношений.
Цель диссертационного исследования.
Цель диссертационного исследования состоит в постановке, изучении и разрешении основополагающих теоретических проблем, связанных с правовой природой, признаками, особенностями и функциями обязательного предложения.
Задачи диссертационного исследования.
Достижение указанной выше цели диссертационного исследования обусловлено решением следующих основных задач:
1) выявление правовой природы обязательного предложения;
2) изучение оснований легитимации и функций обязательного предложения;
3) установление признаков обязательного предложения;
4) определение круга управомоченных лиц, которые должны наделяться таким способом защита как обязательное предложение;
5) обоснование необходимости защиты акционеров при приобретении как прямого, так и косвенного контроля;
6) установление оснований и условий возникновения права на защиту при приобретении прямого и косвенного контроля;
7) изучение принципа равенства акционеров при приобретении крупных пакетов акций и его проявлений в институте обязательного предложения;
8) анализ статуса акционеров при применении зарубежного законодательства к российским поглощениям с точки зрения принципа равенства акционеров;
9) разработка теоретически обоснованных и пригодных для практического применения рекомендаций по совершенствованию действующего законодательства.
Методологическая основа диссертационного исследования.
Методологическая основа диссертационного исследования представляет собой совокупность научных приемов и методов исследования явлений и процессов. В ходе проведения диссертационного исследования применялись диалектический, конкретно-исторический, сравнительно-правовой, формально-юридический, конкретно-социологический, структурно-функциональный методы исследования, а также метод правового моделирования и другие методы научного исследования. Многие проблемы диссертации исследовались как междисциплинарные, существующие на стыке юридической науки, экономики и философии, что было обусловлено задачами комплексного анализа явлений и процессов.
Теоретическая основа диссертационного исследования.
При написании исследования были использованы работы российских юристов по вопросам приобретения крупных пакетов акций: Агеева А.Б., Архипова Д.А., Белова В.А., Габова A.B., Гомцяна C.B., Дедова Д.И., Калашникова Г.О., Ломакина Д.В., Молотникова А.Е., Паринова К.Ю., Степанова Д.И., Телюкиной М.В., Шапкиной Г.С. и других авторов. Российская литература по общим проблемам защиты прав включает работы Грибанова В.П., Ломакина Д.В., Свердлыка Г.А. и Страунинга Э.Л.
Поскольку институт обязательного предложения появился за рубежом более 50 лет назад, теоретические проблемы получили широкое освещение в иностранной юридической литературе и литературе по корпоративным финансам, в том числе, следующих авторов: W. Andrews, J. Armour, M. Barclay, J. Basnage, T. Baums, A. Berle, L. Bebchuk, C. Bergstrom, M. Blank, S. Bohrer, J.
Bourtin, A. Boyle, C. Bolle, M. Brown, M. Burkart, В. Carrón, S. Choi, J. Coffee, В. Dauner-Lieb, P. Davies, D. DeMott, A. Dyck, E. Elhauge, L. Enriques, J. Farrar, G, Ferrarini, J. Fisch, E. Gorga, L. Gower, J. Grant, E. Greene, R. Hamilton, J. Hansen, G. Hertig, D. Heyl, A. Hirsch, К. Hopt, M. Hurley, G. Javaras, N. Jennings, A. Johannes, Al. Johnston, An. Johnston, M. Kahan, R. Karmel, D. Katz, S. Kenyon-Slade, G. Lander, P. Lee, I. Levine, P. Leyens, J. Maguire, P. Mahoney, A. Mandelbaum, J. McCahery, S. McKinney, S. Mitnick, F. Mucciarelli, C. Nahr, T. Ogowewo, T. Papadopoulos, M. Paul, C. Pearson, J. Perlmutter, D. Prentice, G. Psaroudakis, G. Reiter, С. Ryngaert, H. Scott, S. Sepe, В. Sjâfjell, M. Siems, R. Skog, С. Slaughter, Y. Stern, R. Sykes, P. Testa, M. Uhrynuk, M. Ventoruzzo, L. Vranka, M. Weinberg, E. Wymeersch, L. Zingales.
Научная новизна диссертационного исследования:
В настоящем диссертационном исследовании впервые в российской гражданско-правовой науке обоснована концепция обязательного предложения как специального корпоративного способа защиты прав и интересов акционеров.
На защиту выносятся следующие положения.
1. Обязательное предложение представляет собой закрепленную законом правоохранительную меру (специальный корпоративный способ защиты прав акционеров), посредством которой производится предупреждение нарушения прав и интересов акционеров при приобретении контроля над акционерным обществом. Специфика этого способа защиты заключается в том, что определенные действия приобретателя акций открытого акционерного общества могут создать угрозу нарушения как прав, так и интересов акционеров этого
общества, а защита от указанных действий осуществляется путем прекращения защищаемых прав при сохранении и удовлетворении интересов.
Обязательное предложение как средство защиты должно предоставляться акционерам при приобретении как прямого, так и косвенного контроля. Институт обязательного предложения основан на презумпции негативного эффекта смены контроля. Данная мера защиты слабой стороны отношений носит превентивный характер, так как предотвращает наступление потенциальных неблагоприятных последствий, которые могут быть вызваны правомерными и неправомерными действиями нового мажоритарного акционера.
2. Содержанием права на защиту, которое возникает в результате смены контроля, является возможность продажи акций, которая включает следующие элементы: 1) возможность совершения действий, направленных на проведение процедуры выкупа акций, в том числе, акцепт обязательного предложения (собственные действия); 2) возможность требовать от приобретателя направления обязательного предложения (действия обязанных лиц). Защита прав и охраняемых законом интересов акционеров, в частности, реализуется посредством акцепта обязательного предложения.
3. Обязательное предложение как средство защиты прав и интересов должно предоставляться владельцам обыкновенных акций публичных акционерных обществ, что является рациональным с экономической точки зрения и соответствует логике развития корпоративного и законодательства о рынке ценных бумаг. Общий подход к непубличным компаниям заключается в снижении регулирования, поэтому предоставление их акционерам таких публичных средств защиты, как обязательное предложение, представляется нецелесообразным.
Владельцы привилегированных акций, по общему правилу, не должны наделяться защитой в форме обязательного предложения потому, что их права и
интересы не подвержены значительным рискам при смене контроля над компанией. К тому же предоставление возможности продать свои акции еще одной категории акционеров существенно обременит приобретателя и негативно отразится на активности рынка смены корпоративного контроля, что противоречит целям законодательного регулирования.
4. Поведение субъектов в процессе приобретения крупных пакетов акций должно определяться принципом равенства акционеров. Одним из средств обеспечения равенства выступает обязательное предложение. Существуют три группы связей субъектов и присущего им равенства: 1) продающий мажоритарный акционер и миноритарии; 2) приобретатель (новый мажоритарный акционер) и миноритарии; 3) равенство внутри подгруппы миноритариев.
Наибольшее значение представляет равенство отчуждающего контроль мажоритарного акционера и миноритариев. Оно выражается в предоставлении равной возможности продажи акций и раздела контрольной премии.
В случае косвенных поглощений могут существовать две группы заинтересованных лиц - акционеры первой (контролирующей) и второй (контролируемой) компаний. Равенство, выражающееся в равной возможности продажи акций и раздела контрольной премии, имеет место и между акционерами первой и второй компаний.
5. Законодательство ряда стран в области поглощений имеет экстерриториальное действие. В частности, законодательство США применяется в случае приобретения контроля посредством публичного предложения над зарубежной компанией, имеющей хотя бы одного американского акционера. Применение законодательства США к российским поглощениям создает неравенство акционеров. Происходит это вследствие того, что американским инвесторам предоставляются дополнительные права и гарантии. Это, безусловно, нарушает принцип равенства акционеров в процессе приобретения крупных
пакетов акций. Также негативными последствиями являются препятствие эффективным сделкам и общее снижение активности рынка поглощений.
Исключение из обязательного предложения иностранных акционеров в случае применения к ним дополнительного зарубежного регулирования, которое может повлечь негативные последствия, не нарушает принцип равенства акционеров, так как представляет собой санкционированное законодателем исключение из правила в целях обеспечения прав и интересов других акционеров.
6. Основным юридическим фактом, влекущим возникновение у акционеров права на защиту при смене контроля над компанией, безусловно, выступает приобретение покупателем определенного количества ее акций. При этом пакет акций, приобретение которого активизирует механизм обязательного предложения, должен давать приобретателю именно контроль над компанией.
Приобретатель обязан направить предложение при пересечении 30% порога. При этом обязанность сделать предложение не должна возникать в случае, если в компании имеется более крупный акционер. Дальнейшее усиление контроля должно активизировать правило обязательного предложения только после приобретения лицом более 75% акций.
7. Основным юридическим фактом, влекущим возникновение права на защиту у акционеров второй компании, является приобретение определенного количества акций первой компании, дающих косвенный контроль над второй компанией. Защита акционерам второй компании в форме обязательного предложения должна предоставляться только, если действительной целью приобретения первой компании являлось установление контроля над второй компанией.
Для определения истинной цели приобретателя можно использовать ряд критериев. Право продажи акций при смене косвенного контроля должно
предоставляться акционерам второй компании, если приобретение первой компании дает покупателю более 50% голосов, приходящихся на акции второй компании (количественный критерий). Искл�
